PWERM能否有效应用于早期公司估值?

发表于2015年9月30日

对处于早期阶段的公司进行估值是一项具有内在挑战性的工作。对估价师来说,更有挑战的是如何运用一种合适的方法,在不同类别的股东之间公平分配公司的企业价值(EV)。在进行普通股估值时,估价师面临的困难不仅是要确保所采用的分配方法是可审计的,能够经受住审计人员的审查,而且还要说服管理团队和董事会,在不同类别的证券之间分配价值是有商业意义的。

在AICPA1规定的三种方法中,用于分配公司的价值,期权定价模型是评估师和审计兄弟会的广泛接受的方法。opm至少验收,部分是至少,因为它的配方方法和相对较少的主观性输入。但是,正如最近发表的几个洞察力22,估值专业人员越来越大的派派,他们认识到OPM模型的几个基本限制,并严重质疑其对早期公司的适用性。有人认为,OPM在关键的基础假设上工作,即未来股权价值的分布是逻辑 - 通常分布(在成功和失败之间)。然而,研究表明,风险投资投资的退出值对失败感到高度倾斜。这通常导致OPM模型夸大了早期公司的普通股票价值。

许多这些限制已经在各种专业论坛上进行了深入的讨论,并得到了对某些行业中风险支持投资的退出价值分布的研究的有力支持。在本文中,我们将介绍为什么在某些情况下不加选择地应用OPM方法可能会适得其反,以及为什么评估师应该考虑对早期公司采用概率加权预期收益方法。鉴于OPM的潜在局限性,关于PWERM是否能更有效地应用于早期公司估值存在争议。

  • AICPA实践援助,“私人持有公司股权证券的估值作为赔偿”,第141-154段。
  • 一篇名为《布莱克·斯科尔斯是否高估了早期公司分配的价值?》詹姆斯·沃林和辛迪·摩尔发表在2010年1月《BVR’s Business Valuation UpdateTM》第16卷第1期。

PWERM应用于早期公司的挑战

与在输入方面依赖于黑盒方法的OPM方法不同,使用PWERM充满了复杂的挑战,例如:

  • 它对模型非常复杂,并且需要很多关于潜在未来结果的假设,值得注意的是:
  • 难以估计未来退出至少三到四年的初创公司和早期阶段的公司。此外,有利的出口事件取决于实现若干操作里程碑,其成功或失败是不确定的。
  • 对退出时间、退出事件性质、未来企业价值和概率的估计难以得到客观支持。
  • 在当前估值退出前把握未来融资的潜在影响是困难的。
  • 测量当前估值中可转换债务,选择和首选认股权益等稀释仪器的潜在影响是主观。
  • 鉴于这些问题,评估师主要更喜欢在开发的后期阶段的公司临近出口事件或至少有关于可预见的未来退出事件的合理知名度的公司。

了解PWerm在早期公司的适用性

powm很少应用于处于早期阶段的公司,因为退出事件在至少三到四年内很少是可预见的事件。除了处理有限的数据可用性之外,评估师还需要权衡分析质量的增量收益与进行严格的PWERM分析的增量工作和相关成本。

尽管如此,我们的经验表明,当注意到方法和分析的一些关键方面时,PWERM可以适当地应用于处于早期阶段的公司,从而产生可辩护的意见。

让我们用一个例子来说明这是如何做到的。Sunsolar Power Technologies (SPT)是一家处于早期阶段的公司,致力于开发光伏电池的制造解决方案,目的是使太阳能发电的成本与煤炭发电相当。

我们将展示OPM和Pwerm如何对来自日出行业的公司进行诸如太阳能技术的日出。该插图突出了PWerm分析中可以遵循的步骤,以产生对业务意义的评估结果,并从审计立场中辩护。



为什么pwerm衍生的结果能更好地反映利益相关者之间的价值分布

虽然对关键假设的应用相对简单且可审计,但同样重要的是要注意,行业中退出值分布的假设是往常分布的。

然而,对主题公司和行业的仔细分析表明,情况并非如此:

  • 太阳初创公司的产品或技术开发生命周期很长。在实验室到导航到商业化周期内存在重大挑战,每个阶段都具有显着的失败风险。
  • 太阳能技术市场已经充斥着超过250家风投支持的公司,每一家都承诺用创新的概念来革新市场。然而,只有少数几家公司证明了其产品的可行性,而其他大多数公司都已破产。
  • 该公司已经开发了一个实验室规模的产品原型,还没有达到关键的里程碑,如证明其商业可行性,筹集8000万美元,建设示范工厂,确保客户订单,等等。

鉴于竞争景观,高科技和知识产权障碍,以及业界的低成功比率,假设该企业的未来成果比成功更偏向失效。

在Black和Scholes期权定价模型下,对数正态分布的假设在这种情况下不成立,会倾向于高估普通股。此外,BSOP模型的其他基本假设,如对清算时间的单点估计、指导上市公司的代理波动率等,并不适用于大多数早期公司。

另一方面,PREM分析基于更接近现实的更接地的假设。公司的预期未来结果似乎更加合理,因为PWerm因素与此类成果相关的风险,依赖于每个商业里程碑的成功或失败,以明确易懂的方式。此外,它提供了对要素特定的极端退出方案提供了灵活性,可以在未来的多个时间点触发,而不是依赖于单点intime退出事件。


PWERM在早期公司中的应用:最佳实践

虽然开发客观的可支持输入,但分析仍然是应用PWerm时的关键挑战,但它可以在很大程度上通过以下这些最佳实践来解决:

  • 全面了解关键业务里程碑。关键是要遵循一些基本原则,比如详细的管理讨论和彻底的行业研究。
  • 整合潜在的出口结果,实现了这些里程碑的可实现性;所有可能的未来结果最终是公司如何实现这些里程碑的成功。
  • 分析市场数据,确定成功和失败的概率。历史行业趋势和平均值是该公司面临的潜在风险的良好代表。
  • 股权价值的估计应仅基于出口日存在的预计业务基础。在概率方面存在的潜在风险,并且不得两次考虑。
  • 为各个里程碑的结果构建概率时,应该更多地关注里程碑的方向和它们发生的确定性程度。诸如“不太可能”、“不确定”、“可能”、“非常可能”等管理指导是每个里程碑时间轴成功或失败的良好指示器。未来的事件无法准确衡量,所以应该强调公平的估计。
  • 在评估报告中表现出强烈的叙述,清楚地解释了与各种里程碑相关的风险。

结论

在私人公司估值固有的主观领域,没有一种方法可以被认为是最后的结论。然而,估价师和审计界最好对特定背景下各种估值方法的相关性和应用保持开放的心态。虽然对于更成熟的公司来说,PWERM的相关性是毋庸置疑的,但我们自己的经验表明,在某些情况下,PWERM可以合理地应用于处于早期阶段的公司。然而,我们希望对PWERM的应用进行更深入的讨论。自由的思想交流将有助于在棘手的问题上达成某种程度的共识,并在建立业界公认的“最佳实践”方面走了很长一段路。